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匯通網(wǎng)6月12日訊——人民幣資本賬戶可兌換沖刺“最后一公里”將成為下半年中國不容忽視的一道風景。A股納入MSCI指數(shù)遭擱置與特別提款權SDR遴選，共同倒逼人民幣國際化提速，加快國內(nèi)與國際市場互聯(lián)互通。而由此帶來的跨境資金流動進一步打通，債券市場有望成最大受惠者，也可能為近期“穩(wěn)如泰山”的人民幣匯率注入些許彈性。

MSCI明晟列舉的國際投資者對于A股準入方面的顧慮，實則與中國政府計劃在“十二五”最后一年實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換的相關舉措相契合。中國央行周四晚間在《人民幣國際化》報告中祭出的下一階段政策組合拳里，完善“滬港通”和推出“深港通”，提高境外機構(gòu)投資者投資中國資本市場便利性等措施赫然在列。

“人民幣國際化和資本賬戶開放將帶來資本流入，而非流出的壓力。尤其是銀行間債券市場的交易品種和規(guī)?？赡苎杆僭鲩L，債券市場將是人民幣國際化和資本賬戶開放的最大受益者。”中金公司研究部宏觀組經(jīng)濟學家劉博對路透表示。

分析人士大多認為，MSCI明晟推遲將A股列入該公司新興市場指數(shù)，不能理解為人民幣國際化進程受挫。目前人民幣國際化路徑更多是停留在本幣結(jié)算與計價領域，而推動A股加入MSCI指數(shù)和人民幣納入SDR，更多的是象征中國資本市場開放度的信號意義。不過在推動上述兩項計劃實現(xiàn)的同時，無疑將助力人民幣資本項目可兌換再下一城。

“MSCI有很多新興市場指數(shù)，那些新興市場指數(shù)的貨幣本身并不是國際貨幣?！逼职l(fā)銀行金融市場部高級宏觀分析師曹陽以韓元，巴西雷亞爾為例指出，一國股票指數(shù)加入MSCI指數(shù)并不意味著該國貨幣就是國際化貨幣，兩者不是一個概念。

國際指數(shù)公司MSCI明晟周三宣布2015年度全球市場分類評審結(jié)果，A股未能納入其基準指數(shù)。明晟所列舉的A股準入資本流動方面的顧慮包括：目前QFII制度下，最快每周的資本匯出根本不能滿足國際投資者的需求；滬港通的每日額度限制不利于那些往往于收市前才進行交易的被動型投資者；而深港通機制尚未啟動，亦使得外資難以方便地交易深市股票。

SDR是IMF于1969年創(chuàng)設的一種國際儲備資產(chǎn)，今年適逢IMF對SDR貨幣籃子進行五年一次的評估，關于是否將人民幣納入的最終決定將于11月公布。一國貨幣加入SDR需要滿足出口排名前四和為“可自由使用”貨幣這兩大條件。2010年IMF在檢討SDR貨幣籃子時，就曾以人民幣不符合IMF在ArticleXXX(f)規(guī)定下的自由使用標準為故，未將人民幣納入SDR。

國際儲備貨幣功能是國際貨幣功能中的重中之重，這有助于理解中國為何積極爭取人民幣加入SDR。中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所研究員余永定、高海紅的論文指出，如果一種貨幣不能發(fā)揮儲備貨幣功能，就算它能很好地發(fā)揮交易媒介和記賬單位功能，也不能算作真正意義上的國際貨幣。日元作為國際貨幣的弱勢地位正是這種狀況的一個真實寫照。

中國債市將成最大受益者

業(yè)內(nèi)人士指出，由于中國資本市場長期不開放，國際投資者對人民幣資產(chǎn)的配置需求較低，加之目前離岸人民幣國際業(yè)務出現(xiàn)放緩趨勢，加快在岸與離岸市場進一步互聯(lián)互通有助于提升非居民持有人民幣的意愿，對深化離岸金融市場意義重大。

在人民幣國際化和資本賬戶開放的過程中，中國債券市場有望成為最大受益者，而對股市的影響料不及債市。雖然眾多跟蹤MSCI新興市場指數(shù)的基金，ETF在A股納入MSCI指數(shù)時必須配置A股，但初始納入的比例不會太高，且國內(nèi)資本市場投資仍受到滬港通和QFII、RQFII的額度管控，因而吸引的股市增量資金將非常有限。

“現(xiàn)在QFII、RQFII的額度也沒有用光，所以加不加入（MSCI指數(shù)）本身，沒有根本的影響。在現(xiàn)有框架下，市場是通的，投資者愿不愿意買，更多的是他選擇的問題?！闭猩套C券首席宏觀分析師謝亞軒稱。

目前滬深兩市總市值達67萬億元人民幣，總流通市值達56萬億元，是全球第二大股票市場。不過，外資機構(gòu)在A股市場上所占比例相當小，即使將QFII（合格境外機構(gòu)投資者）、RQFII（人民幣合格境外機構(gòu)投資者）額度及滬港通等全部累加計算，外資占A股總市值比例僅1.3%。

而隨著中國推動A股納入MSCI指數(shù)與人民幣加入SDR，人民幣資本賬戶可兌換將更上一層樓。其中，中國債券市場的開放，是影響人民幣國際化步伐順利與否的關鍵。因為當前人民幣國際化面臨的問題之一是回流機制建設，非居民持有人民幣大多用作貿(mào)易結(jié)算，投資渠道相當匱乏。

“債券市場的開放是最重要的，因為主要的代替還是得靠固定收益市場，股市只能是一小部分，而且是在QFII的制度之下。債券市場是配置盤的最主要一個配置方向，大資金肯定是要配固定收益的?！泵裆C券宏觀分析師朱振鑫指出。

而中國為拓寬人民幣跨境投融資渠道和推動人民幣加入特別提款權（SDR）貨幣籃子而即將出臺的相關舉措，主要受益方均指向債券市場。

央行《人民幣國際化》報告稱，將研究取消境外央行類機構(gòu)投資境內(nèi)銀行間債券市場的額度限制，允許境外央行類機構(gòu)自主選擇人民銀行或銀行間市場結(jié)算代理人代理其投資銀行間債券市場。在擴寬人民幣跨境投融資渠道方面，將穩(wěn)妥擴大境內(nèi)企業(yè)境外借用人民幣試點范圍，逐步豐富境外機構(gòu)投資境內(nèi)銀行間債券市場主體類型并放寬其發(fā)行人民幣債券限制。

渣打銀行報告預計，中國的資本賬戶開放很可能在SDR評審過程中進一步加速。在分散投資的需求下，預計全球投資人對人民幣資產(chǎn)的配置將在未來5-10年穩(wěn)步上升。外國人在3-4年后所持中國國債很可能會超過他們目前持有的任何新興市場的政府債券。預計2015年外資對境內(nèi)證券新增投資5,000-7,000億元人民幣；到2020年累計投資逾4萬億元。

人民幣匯率穩(wěn)字訣靜待打破

人民幣兌美元匯率在這個夏天書寫了一幅“六月不是交易天”的穩(wěn)字訣，匯價持續(xù)窄幅波動讓人民幣即期交易員棄匯投股變身“股票交易員”，屢創(chuàng)今年成交量新低的即期匯市與疊創(chuàng)歷史天量的中國股市，形成冰火兩重天。而隨著人民幣資本賬戶進一步開放，跨境資金流動加劇有望為中國匯市注入活力。

不過，實現(xiàn)資本項目可兌換與防范嚴重資本外逃并不沖突，人民幣匯率彈性雖可能隨著資本賬戶開放而有所增加，總體風險卻無虞。

謝亞軒指出，資本與金融賬戶下的資金流動具有多變性，流入與流出相抵后的凈額反而可能較為平衡。而且實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換不是資本完全自由流動，中國監(jiān)管部門必要時可以啟動臨時性的管制和限制措施，中國的對外凈資產(chǎn)有助于避免嚴重資本外逃，巨額的外匯儲備對穩(wěn)定預期亦有助力。

“金融賬戶的特點就是，（資金）流出和流入一是比較多變，再一個是整體上會相對平衡：一段時間可能是流入，但過一段時間是流出，因為它受短期市場表現(xiàn)的影響會比較大?！彼硎?。

他并援引招商證券的研究結(jié)果稱，從去年11月滬港通開通至今，前5個月滬港通的資金流向是“南水北上”，但4月伊始便轉(zhuǎn)為“北水南下”。這既與市場表現(xiàn)相關，也體現(xiàn)了資本與金融賬戶下資金流動的多變性，但整體凈差額變化不大的特點。

結(jié)合中國關于下一階段推進人民幣資本項目可兌換的表態(tài)，今年下半年將是人民幣國際化提速的窗口期，中國作為制造大國和全球最大的市場之一，吸引國際資本流入對沖資本外流的能力也不容低估。

交通銀行首席經(jīng)濟學家連平就認為，債市將由境外投資者擴大投資工具范圍，亦增強資金流入的效率及條件。目前境外機構(gòu)參與中國債市空間非常有限，如能取消資格和額度審批，直接將銀行間額度進行備案制管理，對銀行間而言算是迄今為止引入境外資金最大的改革力度。

而渣打銀行的看法亦較樂觀，其認為在SDR評審過程中人們對人民幣及中國資產(chǎn)投資加深的了解，與人民幣被正式納入SDR一樣重要。無論人民幣最終能否納入SDR，外資對中國更深入的了解都將促使更多的全球資金流向人民幣資產(chǎn)。這將緩解人民幣外匯市場在強美元背景下的壓力，并有力地提振點心債市場。

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